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爱奇艺只是暂时活了下来

长桥海豚投研 | 来源

长桥海豚君 | 作者

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北京时间 8 月 30 日美股盘前,爱奇艺披露了 2022 年二季度财报。收入增长停滞,虽然继续通过降本增效挤出来更多利润,经营性现金流还转正了,但海豚君担忧的是,主业的持续下滑,除了有短期宏观逆风外,更多的是在认定长视频空间见顶下的长期性收缩。

如果没有新的增长故事,那一个 “没有增长,但又不是那么赚钱的” 非成长非价值标的,会逐渐失去资金的兴趣。

二季报核心要点:

(1)总营收略低于预期,同比下降 12.5%,主要因为广告损失太严重。订阅收入虽然同比增长,但用户数在下滑,主要受涨价驱动,这样的增长持续性不高。

(2)成本费用上,费用体现的是裁员的效果,因此是延续一季度趋势,继续同比大幅下滑。但二季度主要降的是成本,尤其是内容成本上。这相对契合爱奇艺在去年下半年采取的内容投资转型——聚焦 ROI,放弃规模战。

(3)最终经营利润实现 1.26 亿,较上个季度继续好转。另外,二季度经营性现金流也首次转正。截至二季度末公司现金 + 投资合计 49 亿,此外公司再次宣布发放一笔 5 亿美金的可转债。现金流短期够用,但长期下偿债风险较大。

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长桥海豚君观点

面对身上近 130 亿的可转债包袱,在主业长视频订阅和广告持续收缩下,光靠勒紧裤腰带,爱奇艺是很难缓解身上巨额的债务压力的。

而就在这次财报中,公司再次宣布发行一笔高达 5 亿美元的可转债。如果没有新的增长故事来支撑业绩和估值,可转债到期后将彻底转为短期需要偿还的高额债务,目前账上的现金 + 投资合 49 亿,远不够抵债。

也就是说,在承认长视频规模见顶而选择主动收缩来释放利润的动作,只是能够让爱奇艺暂时性的活下来,受限于长视频内在的商业逻辑。

只有新的增长曲线出现,市场给予重估后,才能真正解救爱奇艺。奇遇 VR 也许会被寄予厚望,但不是当下。

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本季财报解读

一、增长无望,长视频阶段性见顶了

二季度爱奇艺总营收 66.6 亿元,同比下滑 12.5%,略低于市场一致预期。会员订阅收入在涨价效应下,勉强维持个位数 7% 增长;广告和内容分销则因为行业、公司战略的主动收缩而大幅下滑,分别为-35% 和-30%。继上季度指引取消后,这次财报同样没有给出明确的收入指引。

此前有新闻爆料,公司内部对长视频规模见顶的判断越来越强烈,认为全行业的付费用户也就是在 2 亿左右,与海外差距过大的原因主要来自于国内外用户的消费观区别。那这样来看,爱奇艺和腾讯视频两家就基本瓜分了市场,如果没有内容差异,市场很难再去容纳第三家。否则现有的平台可能都需要熬一段苦日子。

因此爱奇艺能做的只有继续 “降 本增效”,除了费用上继续体现裁员的效果外,本季度内容成本的压力也在加速减轻:

1、二季度内容成本 39 亿,同比下滑 24%,其他带宽服务器成本也在环比下滑,共同带来毛利率的提升。单看订阅收入,在上季度首次出现完全覆盖内容成本时,二季度继续超出内容成本。

2、费用端延续一季度大幅优化趋势,最终实现 GAAP 下经营利润率近 2%,加回股权激励和无形资产摊销后,Non-GAAP 经营利润率环比提升至 5.2%。

但与此同时,目前费率已经相对极致,从环比绝对值比较上来看,未来能够继续压缩的空间已经不大。内容成本虽然在持续压缩,但因为行业上游根深蒂固的成本报价,再加上全球的内容溢价趋势,短期内进一步优化的难度会加大,弄不好则会影响内容质量,反而拖累收入。因此,如果再没有新的增长曲线,就算甩掉了亏钱的标签包袱,但挤出来的这点利润规模实在有限。

二、为求生逆环境涨价,用户继续流失

在经济下行压力下,长视频平台们为了活下去,已经顾不得近两年大环境的逆风,都先后进行了涨价。这种动作的背后,无疑不是隐含着行业见顶,放弃做增长,转头去优化盈利模型的战略含义。

如果要争取更多的用户,只能靠当期的内容质量高于同行。一季两季做到可能不难,但难在持续。

由于同行内容热度更高且本身为淡季,二季度爱奇艺的付费用户环比流失了 310 万,会员数再次落到 1 亿以下,疫情封控并未给爱奇艺带来超出宏观压力的红利。

单用户付费金额为 14.5 元,同比增长 16%,仍然主要是体现去年底的涨价效果。

依靠这个涨价效应,会员订阅收入还能保持低速的增长。二季度实现 43 亿的会员收入,同比增长 7.3%,环比下降则主要受淡季影响。

三、广告、内容分销持续低迷

广告和内容分销两个比较 “凄惨” 的业务放在一起说,本质上都是受到了监管和宏观环境的影响。相比一季度,二季度受到的宏观压力更大。二季度广告收入同比下滑 35%,内容分销收入同比下滑 30%,均较一季度加剧。

在 “聚焦 ROI,放弃规模” 的内容战略下,内容分销收入恐怕会持续性的收缩。除此之外,今年的年份特殊性,影视文化监管短期内很难有显著放松,也给整个行业带来的更大的压力。

但广告则有可能在宏观压力放缓的时候有所修复,短期取决于疫情。另一方面,去年三季度整体广告的监管影响已有体现,基数也已经下来,会使得今年三季度的下滑数字比二季度要小一些。

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